□长江证券 时伟翔 周金涛

　　

　　截至2008年4月30日，1553家A股上市公司中，除九发股份和ST威达外均公布了2007年年报和2008年1季报。1551家A股上市公司2007年共实现净利润10129.60亿元，2008年1季度共实现净利润2839.88亿元，分别同比增长66%和103%，上市公司整体业绩出现较快增长。但其中119家上市公司仍出现了亏损。

　　通过对2007年年报和2008年1季报的分析可以发现，2007年是上市公司业绩爆发的一年，净利润出现了大幅上涨；2008年1季报上市公司业绩同比增速虽然出现了大幅下滑，但其绝对收益水平仍处于历史高位。

　　不过，在进行年报和季报业绩的具体分析时，需要注意以下几个新特点：2006年执行新IPO规则后大市值股票上市，使得2007年与前些年份无论在总市值还是在行业结构方面都丧失了可比性；股权分置改革后上市公司互相持有的股份具有了流通权，上市公司业绩中投资收益的比例大大提高；2007年1月1日起上市公司执行新会计准则，会计计算科目的变化使得纵向对比的准确度下降；2008年1月1日起新税法实施，两税合一与所得税率的下降提高了上市公司的利润水平。

　　投资收益波动是业绩预测的最不确定性因素。股权分置改革使得上市公司互相持有的股份具有了流通权，为2007年的利润增长贡献26%。据统计，解禁股的减持比例在30%左右，70%的剩余解禁股份为上市公司的利润调节提供了手段，这也是造成业绩预测的最大不确定因素。

　　新税法将提升2008年可比上市公司业绩7个百分点。2008年实行新税法，所得税率在两税合并后由33%下调到25%。根据上市公司财务数据可作如下计算：根据2007年年报计算可比上市公司2007年的平均所得税率为25%；根据2008年1季报计算可比上市公司的平均所得税率为20%。新税法使上市公司的税率平均下降了5个百分点，这将使净利润增长7个百分点。在考察同比数据时，该税收带来的收益同比增长在2009年将消失。

　　每股财务指标显示2008年业绩同比大幅下滑。可比上市公司2008年1季度每股收益、每股销售额指标均处于近8年来的最高水平，但同比增速分别为7%和14%，较2007年出现大幅下降。在上市公司估值中，同比增速的下降意味着要给予较低的市盈率水平，2008年1季度数据中同比增速的下降，将降低2008年的估值。

　　行业考察显示上市公司业绩随宏观经济回落。考虑2007年大盘股上市，市场结构出现较大变化，我们选取了可比公司中的制造业作为考察对象（814家），2008年增速由去年同期的112%下降到36%，制造行业的净利润增速大幅回落；2007年高速增长的可比公司的净利润在2008年1季度出现了逆转，同比增速仅为16.96%。与2008年1季度的宏观行业经济指标趋同，我们认为，上市公司2008年主营利润将随宏观经济一起回落。

　　主要结论：

　　股权分置改革、新会计准则、新税法、新IPO方式和大盘蓝筹股的上市，使得上市公司的业绩整体数据不具有可比性。在这种情况下，对上市公司财报的分析应主要集中在2006、2007和2008年一季报上。

　　2007年是上市公司业绩最好的一年，无论绝对值还是同比增速均出现大幅上扬。其中，主要的推动力来自于股权分置改革中的资产注入和利益一致化，以及宏观经济由复苏走向高峰和投资收益的快速增长。

　　投资收益的高增长主要来自于股权分置改革的流通权释放。如果要维持2008年投资收益与2007年相同，则2008年需减持50%左右的解禁股，而2009年业绩将至少出现13%的下滑。

　　根据2007和2008年财报测算，新的税法将在2008年贡献利润同比增速7%，但该因素的同比增长效应将在2009年消失。随着新税法作用的消失和投资收益的递减，如果其他因素维持不变，2009年上市公司业绩将出现20%左右的同比回落。

　　2008年1季度财报显示上市公司业绩绝对值处于历史最高水平，但同比增速却出现大幅回落。而业绩增速是决定市场整体估值水平的主要依据，2008年同比增速的下降将带来市场整体估值水平的下滑。

　　在上市公司业绩预测上，我们认为，2008年上市公司可通过投资收益调节利润，业绩增速区间将在20-40%之间；但2009年增速将出现较快回落，同比增速在0-10%之间。